天眼深度 | DeFi会保持低效的6个理由

　　交易员认为，随着时间的推移，DeFi市场将变得更加有效，从而减少了套利机会。但这可能不是真的。

　　在过去两年中，去中心化金融(DeFi)已经成为对加密投资者和交易员最有吸引力的场所之一。不成比例的高收益、不对称的套利机会，以及似乎永无止境的新协议浪潮，为DeFi领域创造了源源不断的利润丰厚的机会。在之前的一篇CoinDesk文章中，我们讨论了DeFi中的一些alpha机会。

　　这些机会的不对称性与新兴市场(如DeFi)的低效直接相关。在DeFi支持者中占主导地位的说法是，随着市场变得更有效率，DeFi中的阿尔法机会可能会消失。这一论点似乎与历史上大多数金融市场的行为一致，但它在DeFi中会如何发挥作用呢？DeFi能成为一个有效的市场吗？

　　试图回答这些问题的一个好方法是理解资本市场效率的基本原理，并将这些基本原理映射到DeFi的世界中。关于市场效率的理论有一个丰富的历史，涉及一些非常丰富的特点。

　　 有效市场假说

　　量化金融市场效率动态的想法已经存在了几个世纪。1863年，法国股票经纪人儒勒•勒尼奥观察到，证券的价格偏差与时间的平方根成正比。换句话说，你持有一种证券的时间越长，你因价格变动而蒙受的收益或损失就越多。

　　在市场效率思想的演变过程中，有一位相对不为人知的英雄是法国数学家路易斯•巴切利耶(Louis Bachelier)，他以现代统计学之父而闻名。在他的一些著作中，巴切利耶推断“金融市场投机者的数学预期接近于零。”其中许多观点都远远超前于他们所处的时代，并在近一个世纪后，在有效市场理论的背景下被重新发现。

　　上世纪50年代，随着经济学家米尔顿•弗里德曼(Milton Friedman)和保罗•萨缪尔森(Paul Samuelson)的研究，有关资本市场效率的一些观点得到了发展。萨缪尔森尤其大力推广巴切利耶的研究成果及其对股票市场的适用性。天才数学家Benoit Mandelbrot也涉足市场效率模型，并对有关股票价格分布的一些普遍观点提出了挑战。

　　20世纪下半叶早期的研究为我们带来了金融市场效率方面最重要的论文。1970年，尤金·f·法玛(Eugene F. Fama)发表了《有效资本市场:理论和实证工作综述》(Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work)一书，他在书中把有效市场定义为“价格总是‘充分反映’可得信息的市场……”这就是我们所知的有效市场假说(EMH)的精髓。

　　在本文中，Fama提出了三种有效市场类型:(1)强势市场;(2)半强势形式;(iii)基于公开和非公开信息在资产价格中的计入方式的弱。法玛论文的另一个重要贡献是著名的“联合假设问题”，该问题本质上说，有效市场假说不能被完全检验或拒绝。为了解释这一点，让我们假设加密货币是一个受有效市场假说原则约束的有效市场。假设我们有一个资产定价模型，表明以太坊的价格在一个月内应该是4000美元。然后以太坊的价格飙升至5000美元，这与资产定价模型有很大偏差。联合假设问题表明，我们永远无法确定市场是低效的，还是资产定价模型是错误的。换句话说，我们无法完全证明异常价格是市场效率低下的结果，还是最初用于为资产定价的模型存在缺陷。

　　几十年来，有效市场假说在经济学家和市场专家之间一直存在分歧。当然，新市场会更迅速地显示出效率低下的迹象，从而挑战有效市场假说的一些原则。这当然是DeFi的情况。

　　 DeFi市场低效的六个来源

　　大规模信息不对称:在金融市场中，没有什么比内部人士和普通投资者之间的信息不对称更容易导致效率低下了。在DeFi的案例中，与协议项目关系密切的人比使用协议的投资者更容易获取信息。更早地获得新的流动性池、治理变化或协议修改等信息，可以在DeFi市场中获得显著优势。

　　让我们以一个自动做市商(AMM)协议为例，该协议即将启动一些新的池来提高特定代币的流动性。获得这方面的信息，可以让内部人士做好准备，在资金池启动时提供流动性，从而获得很大一部分回报。

　　一个不断增长的协议生态系统:传统资本市场是在一个已经建立了几十年的基础设施上运行的，而DeFi是在一个不断变化的环境上建立的。以DeFi协议形式出现的新的金融原语每周都会推出。在发展阶段，这些协议本身将是低效的，这些低效的影响将在DeFi空间的其他领域连锁反应。例如，一种新的算法稳定币可以定期偏离其挂钩价值，创造套利机会。

　　治理变更:治理建议定期更改DeFi协议的行为，导致市场效率低下。这种动态对于DeFi来说是非常独特的，在传统资本市场中也没有明显的对应。从激励机制的改变到对特定协议的行为进行更激烈的修改，DeFi治理是市场低效的常规来源。一个明显的例子可能是一项治理建议，改变AMM中不同流动性池的长度和权重，从而在更好的激励下提高这些池的收益率。

　　协议攻击:到目前为止，黑客和安全攻击可以被认为是DeFi生态系统的固有元素。新协议经常被利用，造成市场流动性缺口，可以在不同的交易中杠杆化。从这个角度来看，安全攻击实际上是DeFi效率低下的一个来源，这在其他金融市场是无法比拟的。

　　CeFi的影响:CeFi(集中式金融)和DeFi之间的二分法是加密领域最独特的动态之一，可以被认为是市场低效的一个来源。在集中式交易所发生的事件会在DeFi市场产生涟漪效应，反之亦然，为套利创造定期机会。一个典型的例子可能是在集中式场所中给定DeFi治理令牌的交易活动增加，这可能导致价格增加，并转化为相应DeFi协议中的改进奖励。

　　支离破碎的生态系统:由于有大量不同的协议，DeFi的支离破碎很难缓解。大量加密资产在高度多样化的协议中交易，这些协议没有被整合，将产生价格错配和这些协议之间的常规套利机会。随着DeFi的继续增长，这种分裂程度可能会增加，在整合之前导致更高的市场效率低下，产生相反的效果。

　　一个有效而低效的市场

　　传统市场智慧告诉我们，DeFi的未来是成为一个相对有效的市场。我们应该期待协议和区块链的整合，收益和流动性挖掘项目的收缩，以及跨生态系统的更透明的信息流。然而，在前一节中讨论的一些因素使这条通往有效市场的道路远非微不足道。DeFi仍是一个非常新兴的市场，还没有被主流投资者广泛采用。

　　这些变量表明，在可预见的未来，DeFi的低效可能会持续下去。在DeFi中，一些低效的来源是生态系统的固有特征，而不是市场动态的副产品。向有效的市场动态过渡需要的不仅仅是DeFi生态系统的自然增长。也许我们都同意DeFi将成为一个高效而低效的市场。