天眼深度 | 为什么美联储动用自由银行系统来攻击稳定币

　　如果你注意美国央行的宣传，你可能会注意到一个有趣的趋势:中央银行家们越来越喜欢提及货币历史，特别是美国内战前的时期。那时美国进入了一个被称为“自由银行”的货币时代。我们的专栏作家说，如果你要引用19世纪的历史来警告人们关于稳定币的问题，你至少应该包括完整的记录。

　　正如今天所描述的那样，这是一个热闹的时代，充斥着银行倒闭和货币不稳定，纸币以低于面值的价格交易，反映了银行的信誉。就像中央银行家们说的那样，如果你把一张田纳西的钞票带到纽约，你的钱可能不会按面值被接受。从19世纪30年代到60年代，绝大多数的钞票都是由私人发行的，由银行发行，这些银行主要由各个州监管。

　　我们的金融精英最近开始关注这个时期。今年5月，美联储(Federal Reserve)理事莱尔·布雷纳德(Lael Brainard)在一次探讨创建央行数字货币(CBDC)的演讲中谴责了战前的银行业:事实上，19世纪美国私人纸币发行方之间的激烈竞争，如今已因支付系统的低效、欺诈和不稳定而臭名昭著。这导致了对国家政府支持下统一货币形式的需求。

　　早在2018年,圣路易斯联储的总统詹姆斯·布拉德也发表了自己的history-inspired cryptocurrency的批评,称“加密货币所创建移向不均匀的货币在美国,一个国家的历史上一直存在,但不喜欢并最终取代。”

　　在上个月关于数字货币的听证会上，美国参议员伊丽莎白·沃伦(Elizabeth Warren)重复了类似的谈话要点，将稳定币比作“19世纪的野猫笔记”。

　　就在上周末，美联储(Federal Reserve)律师杰弗里·张(Jeffery Zhang)和耶鲁大学(Yale)教授加里·戈登(Gary Gorton)发表了一篇题为《驯服野猫稳定币》(Taming Wildcat Stablecoins)的论文，他们在文中轻蔑地将今天的稳定币与19世纪的银行业环境进行了比较，称后者为“自由银行业”。这篇论文的结论是，私人发行的货币(无论是自由银行还是基于稳定币的货币)无法发挥作用，只有主权国家才能提供良好的货币。这篇论文受到了法王保罗·克鲁格曼(Paul Krugman)的称赞，他把它作为谴责稳定币的机会。

　　在这两种情况下，对自由银行业的攻击——允许银行在很大程度上不受国家监管的限制——都是为了削弱稳定币。

　　稳定币有多种形式，但主要以代币的形式存在，用于在公共区块链上流通的商业银行美元，允许以美元(或其他主权货币术语)结算。它们按面值交易，因为它们可以在商业银行兑换基础美元，或者卖给愿意进行这种转换的人。由于稳定币在公共区块链上交易，并促进了通过交易所和钱包网络进行的全球价值交换，而且发行方在很大程度上不像银行那样受到监管，这些与自由放任银行的比较自然就出现了。

　　那么，稳定币是对自由银行业的一种报复吗？如果是的话，这是个问题吗？对于第一个问题，我会给予肯定的回答。自由银行依赖黄金作为储备，而稳定币大多是针对商业银行的美元发行的。拉里·怀特(Larry White)指出了自由银行发行的票据与今天的稳定币之间的债务之间没有可比性的其他东西。但总的来说，这种比较是相当恰当的。

　　因此，我们在2020年夏天撰写了一份白皮书，指出稳定币及其发行者(通常是交易所)代表着技术允许的自由银行时代的潜在回归。正如我们在文章中所说的，我们可以从之前的银行业时代汲取教训，当时私人实体承担了发行货币的责任，实际上不受国家控制。所以在这一点上，我们非常赞同Brainard, Zhang和Gorton对自由银行和稳定币的比较。

　　然而，他们仅仅强调美国的自由银行是错误的。正如经济学家乔治•塞尔金(George Selgin)和拉里•怀特(Larry White)几乎在其整个职业生涯中所指出的那样，美国内战前的那段时期并没有构成真正的自由放任的银行业。在此期间，银行被迫持有高风险的州政府债券，并被限制从事“分支业务”——这意味着它们不能在全国范围内设立分支机构。这使它们无法实现储户基础的地域多元化，也无法自由选择资产组合。难怪银行倒闭很常见。

　　在真正的自由银行业时期，比如加拿大，这些特别基于美国的限制都不存在。还有苏格兰的成功案例，由前述的Selgin和White与Kroszner和Dowd一起记录。苏格兰、加拿大、瑞典和瑞士等自由银行业历史上的成功案例一再被忽略——在这些案例中，银行倒闭并不常见，纸币被竞争银行相互接受，并以平价交易——似乎具有战略意义。要想了解更全面的历史记录，请参阅Selgin和White对自由银行和当代稳定币的比较。

　　那么，为什么央行官员们如此热衷于将私人发行货币定性为本质上的不稳定呢？

　　因为他们非常矛盾:他们依靠这些神话，以cbdc的形式向我们兜售他们提出的解决方案。这并非巧合，反稳定币团队普遍喜欢cbdc，他们认为国家不仅应该控制货币的发行，还应该有权决定哪些交易是有效的。

　　我们不必在这方面进行揣测:如果你听取央行行长的意见，你会发现他们总是不强调交易中的隐私，并提到必要的控制措施，以抑制政府所称的非法活动。这有时被委婉地称为“在反洗钱/反恐融资法规的执行中，平衡个人隐私权与公众利益”——尽管事实是，实体现金没有内置于反洗钱/打击恐怖主义融资控制之中。我还没有遇到过哪位央行行长提出的CBDC项目，在隐私和交易自由方面具有与实物现金完全相同的品质。

　　这场辩论从根本上是关于国家在社会中的角色。cbdc承诺剥夺商业银行部门(以公私合作的形式存在)的部分货币发行权，并将其恢复给中央政府。这自然会赋予政府极其强大的监督和社会控制工具，并赋予央行行长以细粒度工具来影响货币供应。在一个银行业政治化已成为既定原则的国家，cbdc将代表着那些试图将权力集中在国家手中的人的巨大胜利。

　　因此，私人货币发行和管理的历史事件之所以如此频繁地成为攻击目标，是因为它们阻碍了对稳定币的攻击。稳定币的成功，以及随之而来的CBDC项目的停滞，让央行行长和政策制定者感到尴尬。稳定币提供了cbdc希望实现的一切，但是以一种完全自下而上的自由市场方式。

　　如果经济学家能够证明，自由和不受限制的银行业是失败的，并导致了大量消费者的损失，他们可能会证明，类似的现代体系也是一个坏主意。不幸的是，不仅他们的历史描述有缺陷，而且他们现在对稳定币的评估也有缺陷。

　　稳定币非但没有内在缺陷或不稳定，反而在今天取得了压倒性的成功。自由市场已经为这些项目分配了超过1100亿美元的存款，尽管这些项目实际上只存在了7年左右。今天，稳定币在特定的一天内结算金额在100亿到200亿美元之间——交易价差非常小。

　　Gorton和Zhang反对称，稳定币接受者不会按面值接受这些代币，因为“无问题”(NQA)原则违反了，因为他们对发行方缺乏信心，也没有政府支持。“没有核质量保证，”他们坚持说，“社区就没有钱了。不满足这一原则的稳定币也将不能作为交易中的货币。”但是他们的分析在历史上和现在都是错误的。在1716年至1844年间的苏格兰，私人纸币的使用情况还不错。今天，由于可兑换性的存在，稳定币已经被数以百万计的个人和公司所接受。

　　事实上，我们的风险基金——和我们的许多同行一样——今天更喜欢以稳定币的形式进行投资，因为它们24/7运行，具有很强的定局性，而且不需要面对向国外汇款的巨大麻烦。我们投资的初创公司越来越多地要求他们——在某些情况下，以稳定币格式处理工资。对于分布在全球的团队来说，稳定币比试图通过榨取中介机构和错综复杂的代理行系统处理向数十个不同国家的转账更有意义。

　　在这个话题上，自由市场已经超过了中央银行。令人鼓舞的是，一些央行官员，比如美联储副主席兰德尔·夸尔斯(Randal Quarles)，已经理解了稳定币的优点，并没有立即放弃它们。然而，现在很明显，货币或金融领域的任何东西都被视为华盛顿和纽约联邦储备银行的职权范围之外。关键问题是，一旦他们掌握了这些资产，并对其进行“适当”监管，他们将如何做？

　　至于私人资金对公共资金的消费者利益，我们只需要考虑美国自由银行时期之后发生了什么。货币发行集中在国家手中，这在内战期间迅速膨胀了每个人的储蓄。奇怪的是，鼓吹公共资金好处的央行行长们却忽略了这部分内容。